قیمت قرارداد آتی تک سهم

آپشن و آتی دو ابزار مالی‌اند که ارزششان از تغییرات قیمت دارایی پایه مشتق می‌شود — به همین دلیل به آن‌ها ابزار مشتقه می‌گویند.

دارایی هر کسی در معرض ریسک است و بشر از ابتدا در این فکر بوده که چطور از آن در برابر ریسک‌هایی که تهدیدش می‌کنند محافظت کند؛ به همین دلیل دائماً در حال اختراع ابزارهای پوشش ریسک تازه است. آپشن و آتی هم از همین اختراع‌ها هستند.

شاید اولین چیزی که به ذهنتان برسد چیز دیگری باشد، ولی موضوع بحث ما این است: بزرگ‌ترین ریسک بازارهای مالی، تغییر قیمت دارایی‌های تحت مدیریت شما در خلاف جهت مورد انتظارتان است.

دقیقاً در همین نقطه است که دو ابزار پوشش ریسک — آپشن و آتی — متولد می‌شوند.

برای اینکه دید کلی از آتی سهام داشته باشید، بهتر است بدانید — یا دست‌کم فرض کنید — که اول معاملات سهم به‌وجود آمد، بعد معاملات آتی سهام، و بعد معاملات اختیار معاملهٔ سهام.

منطقش ساده است: اول باید دارایی‌ای وجود داشته باشد تا بشود رویش قرارداد نوشت، و بعد ابزارهایی می‌آیند که ریسک آن دارایی را جابه‌جا می‌کنند.

اینجا یک سوءتفاهم رایج هست که ارزش صاف کردن دارد: گاهی گفته می‌شود آپشن همان قرارداد آتی است، منتهی بدون زحمت تسویهٔ روزانه. این تصویر درست نیست و تفاوت جای دیگری است.

در قرارداد آتی هر دو طرف متعهدند: هم خریدار و هم فروشنده باید در سررسید به تعهدشان عمل کنند. در قرارداد اختیار معامله این تقارن شکسته می‌شود: خریدار حق دارد و مجبور نیست، فروشنده متعهد است — و خریدار دقیقاً بابت همین عدم تقارن، پرمیوم می‌پردازد. قیمت اعمال هم ابزاری برای فرار از تسویهٔ روزانه نیست؛ قرارداد آتی هم قیمت تحویل خودش را دارد.

ضمناً در بازار ما فروشندهٔ اختیار معامله هم درگیر تسویهٔ جاری است: وجه تضمین او با تغییر قیمت به‌روز می‌شود، همان‌طور که در محاسبهٔ وجه مورد نیاز توضیح داده شده. پس «آپشن یعنی آتی بدون تسویهٔ روزانه» حتی برای سمت فروش هم برقرار نیست.

حالا که تفاوت بنیادی روشن شد، بقیهٔ تفاوت‌ها از همان یک اصل بیرون می‌آیند. جدول زیر آن‌ها را کنار هم می‌گذارد — و توجه کنید که تقریباً هر ردیفش نتیجهٔ مستقیم «حق در برابر تعهد» است، نه یک قاعدهٔ جداگانه که باید حفظ شود.

مهم‌ترین ردیف، ردیف سوم است. خریدار قرارداد آتی اگر بازار در خلاف جهتش برود می‌تواند بیش از وجه تضمین اولیه‌اش زیان کند و باید آن را جبران کند؛ خریدار اختیار معامله در بدترین حالت همان پرمیوم را از دست می‌دهد. این تفاوت وقتی رسم شود بهتر دیده می‌شود:

یک برداشت غلط رایج را هم همین‌جا ببندیم: از این جدول نتیجه نمی‌شود که اختیار معامله «کم‌ریسک‌تر» است. کفِ زیانِ خریدارِ اختیار معلوم است، ولی احتمال رسیدن به همان کف اصلاً کم نیست — قراردادی که تا سررسید به قیمت اعمال نرسد، تمام پرمیومش را از دست می‌دهد. ابزارها پروفایل ریسک متفاوت دارند، نه مقدار ریسک متفاوت.

بعد از آشنایی با مبانی، اولین نقطهٔ کوری که هنگام ارسال اولین سفارش روی تابلوی آتی تک سهم با آن مواجه می‌شوید همین است.

و خبر خوب این است که برای قرارداد آتی، برخلاف سهم، یک مبنای محاسباتی وجود دارد.

قیمت منصفانهٔ قرارداد آتی، همان قیمت نقدی سهم است که تا سررسید بهره‌اش هم رویش نشسته باشد.

ورودی‌ها عبارت‌اند از قیمت نقدی سهم، نرخ بهرهٔ بدون ریسک، روزهای مانده تا سررسید و تعداد روزهای سال.

یکی از ورودی‌ها را باید از تقویم دربیاورید، نه از فرض.

در مثالی که در ادامه می‌آید، تاریخ امروز 1402/04/07 است و قرارداد در 1402/05/10 سررسید می‌شود. تیر 31 روز دارد، پس 24 روز از تیر باقی مانده و 10 روز از مرداد اضافه می‌شود: در مجموع 34 روز.

قرارداد آتی تک سهم شستا در قیمت 1323 ریال معامله شده و قیمت نقدی سهم 1288 ریال است. نرخ بهره را 0.3 و سال را 365 روز می‌گیریم.

با این مفروضات، قیمت نظری برابر است با 1288 ضرب در e به توان (0.3 × 34 ÷ 365)، که می‌شود 1324.5 ریال. یعنی قیمت تابلو حدود یک و نیم ریال — تقریباً یک‌دهم درصد — پایین‌تر از قیمت نظری بوده است. به بیان دیگر، تابلو عملاً روی قیمت منصفانه ایستاده بود و فرصت آربیتراژی روی میز نبود؛ و این خودش یک اطلاعات است.

این محاسبه با فرض عدم تقسیم سود نقدی تا پایان تاریخ انقضای قرارداد آتی ارائه شده است.

اگر سود نقدی پیش از سررسید پرداخت شود، قیمت نظری باید بابت آن تعدیل شود. برای مطالعهٔ حالت‌های خاص — مثل تقسیم سود نقدی پیش از سررسید — کتاب «آپشن‌ها، آتی‌ها و سایر ابزارهای مشتقه» اثر جان هال مرجع استاندارد این بحث است.

اگر فکر می‌کنید صرفاً با دانستن نحوهٔ ارزش‌گذاری آتی سهام می‌شود از تابلو به‌طور مستمر سود گرفت، سخت در اشتباهید — و زیاد هم خودتان را ملامت نکنید، این اشتباه را همهٔ کسانی مرتکب می‌شوند که فلسفهٔ ایجاد مشتقه‌ها را فراموش می‌کنند.

هر مشتقه‌ای از یک دارایی پایه منتج می‌شود. اگر نخواهید از آن برای پوشش ریسک تغییرات دارایی پایه استفاده کنید — یعنی ترکیبی از سهام و آتی، یا سهام و آپشن — و صرفاً به‌دلیل خاصیت اهرمی دنبال معاملات منحصراً مشتقه باشید، نه‌تنها ریسک را کم نکرده‌اید بلکه چند برابرش کرده‌اید.

در این حالت تنها وقتی سود می‌کنید که از قبل با معاملات سهام هم مستمراً سودده بوده باشید. یعنی یا دانش و تجربهٔ کافی برای تحلیل و برآورد تغییرات قیمت دارایی پایه در بازه‌های زمانی مشخص را دارید — که آن وقت می‌توانید با این ابزارها چند برابرش کنید — یا ندارید، و در آن صورت با معاملات مشتقه دارید با چاقوی تیزی بازی می‌کنید.

و هر وقت به آگاهی نسبی از کلیت فرایند قراردادهای آتی رسیدید، بازی را با مبلغ خیلی کوچکی شروع کنید.