استراتژی لانگ پوت مصنوعی Synthetic Long Put | موقعیت نزولی با زیان محدود

مسئله‌ای که این استراتژی حل می‌کند

در ادبیات جهانی اختیار معامله، «مصنوعی» ساختن یعنی الگوی سود و زیان یک ابزار را با ابزارهای دیگر بازسازی کردن. این کار سه انگیزهٔ کلاسیک دارد و هر سه در بورس تهران پررنگ‌ترند تا در بازارهای بالغ:

ردیف سوم مخصوص این بازار است. در بورس تهران تقاضای خرید عمدتاً سمت call است و همین باعث می‌شود نوسان ضمنی اختیار خرید بالاتر از اختیار فروش هم‌اعمال بنشیند. وقتی شما یک اختیار خرید می‌فروشید و یک اختیار فروش می‌خرید، دقیقاً در جهت این نامتقارنی معامله کرده‌اید. مفهوم کلی این خانواده در آپشن‌های مصنوعی آمده است.

چطور از سه قرارداد یک اختیار فروش می‌سازیم

ساختار دو مرحله دارد و هر مرحله یک ایدهٔ ساده است.

مرحلهٔ اول — سهم را مصنوعی بفروشید. یک اختیار خرید بفروشید و یک اختیار فروش با همان قیمت اعمال بخرید. در سررسید، هر اتفاقی برای قیمت بیفتد، این جفت دقیقاً مثل این است که سهم را در قیمت اعمال فروخته باشید. اسمش فروش مصنوعی سهم است و به‌تنهایی یک استراتژی کامل است — با یک ایراد بزرگ: در سمت بالا، مثل خودِ سهمِ فروخته‌شده، زیانش سقف ندارد.

مرحلهٔ دوم — سقف بگذارید. یک اختیار خرید با اعمال بالاتر بخرید. حالا اگر قیمت خیلی بالا برود، آن call خریداری‌شده جلوی رشد زیان را می‌گیرد.

حاصل جمع، دقیقاً الگوی یک اختیار فروش است با قیمت اعمالِ همان call خریداری‌شده. این یک شباهت تقریبی نیست؛ نتیجهٔ مستقیم تساوی خرید و فروش (put-call parity) است:

اگر Kc و Ks یکی باشند، دو پای call یکدیگر را حذف می‌کنند و آنچه می‌ماند فقط همان اختیار فروش است — یعنی باید مستقیم بخریدش. به همین دلیل اسکنر آپشن‌باز ترکیب هم‌اعمال را کنار می‌گذارد و خروجی‌هایش همیشه سه پایه با دو اعمال متفاوت‌اند.

ساختار موقعیت

سه چیز را از این نمودار ببرید:

• سمت چپ شیب یک‌به‌یک دارد. هر ریال که پایه پایین‌تر برود، یک ریال به سود هر سهم شما اضافه می‌شود — عیناً مثل کسی که سهم را فروخته باشد. این شیب تا وقتی قیمت به صفر نرسیده تمام نمی‌شود.
• سمت راست از یک نقطه به بعد صاف است. آن نقطه Kc است، اعمال call خریداری‌شده. بالاتر از آن هرچه بازار بالاتر برود زیان شما یک ریال هم بیشتر نمی‌شود.
• نقطهٔ چرخش، همان سقف زیان است. برخلاف اغلب استراتژی‌های چندپایه که سود و زیانشان در چند ناحیه رفتار متفاوتی دارد، اینجا فقط یک گوشه وجود دارد.

و یک نکتهٔ ظریف که در نگاه اول دیده نمی‌شود: قیمت اعمال جفت مصنوعی (Ks) روی شکل منحنی هیچ اثری ندارد. فقط تعیین می‌کند سهم را چند فروخته‌اید، یعنی منحنی را بالا یا پایین می‌برد. شکل را Kc می‌سازد.

سه عددی که همه‌چیز را تعیین می‌کنند

اول یک عدد میانی تعریف کنیم که کلید همه‌چیز است — قیمت فروش مصنوعی، یعنی سهم را عملاً چند فروخته‌اید:

حالا هر سه عدد کلیدی از همین یکی بیرون می‌آیند:

ردیف دوم شبیه یک اشتباه تایپی به نظر می‌رسد ولی درست است و همان چیزی است که برای هر اختیار فروش ساده هم برقرار است: اگر سهم به صفر برسد، آنچه گیرتان می‌آید همان «قیمت اعمال منهای پرمیوم» است، که دقیقاً تعریف سربه‌سر است. برای همین عدد «بیشترین سود» را نباید مثل یک انتظار خواند — سناریویی است که در آن شرکت دیگر وجود ندارد.

ردیف سوم مهم‌ترین است، چون هزینهٔ واقعی این موقعیت را می‌گوید. توضیحش در بخش بعد.

مثال عددی: یک قرارداد، دو ماه

سهمی روی 20,000 ریال معامله می‌شود. شما ریزش را محتمل می‌دانید. اندازهٔ هر قرارداد 1,000 سهم و سررسید 60 روز بعد است. اختیار فروش با اعمال 22,000 در تابلو هست ولی سرخط فروشش تقریباً خالی است، پس آن را می‌سازید:

جفت مصنوعی سهم را روی 20,000 + 1,400 − 1,100 = 20,300 ریال فروخته است، یعنی 1.5٪ بالاتر از قیمت روز. حالا سه عدد کلیدی، با احتساب کارمزد معامله:

• سربه‌سر: 20,300 − 600 − 3.2 = 19,696.8 ریال — یعنی پایه باید 1.5٪ بریزد تا به صفر برسید.
• بیشترین زیان: 22,000 − 19,696.8 = 2,303.2 ریال هر سهم، یا 2,303,200 ریال برای یک قرارداد — در هر قیمتی بالای 22,000.
• بیشترین سود: 19,696.8 ریال هر سهم، اگر پایه به صفر برسد. عدد واقع‌بینانه‌تر همان جدول پایین است.

سه ردیف آخر تمام ارزش پای سوم است. بدون آن کال خریداری‌شده، همین موقعیت در 26,000 ریال حدود 5,700,000 ریال و در 40,000 ریال حدود 19,700,000 ریال زیان می‌داد — و هیچ‌جا متوقف نمی‌شد. آن 600,000 ریالی که بابت کال دادید، بیمهٔ دقیقاً همین دنباله است.

واقعا چقدر هزینه دارد؟

وسوسه‌ای که باید در برابرش مقاومت کنید این است که هزینهٔ موقعیت را جمع سه پرمیوم بگیرید. آن عدد بی‌معنی است، چون یکی از پاها پول به شما می‌دهد و پای دیگر اصلاً هزینه نیست، وجه تضمین است.

هزینهٔ واقعی این موقعیت همان «بیشترین زیان» آن است، یعنی فاصلهٔ Kc تا سربه‌سر. چون شما در عمل یک اختیار فروش با اعمال Kc خریده‌اید، و پرمیوم مؤثری که بابتش داده‌اید دقیقاً همین عدد است.

دو ردیف اول به سود ساختار مصنوعی است و چهار ردیف بعد به ضررش. این تمام معاملهٔ استراتژی است و قاعدهٔ تصمیمش ساده است: اگر پوت واقعی با اعمال دلخواه شما وجود دارد و سرخط قابل قبولی دارد، همان را بخرید. ساختن مصنوعی وقتی توجیه دارد که یا آن پوت نیست، یا هست و نمی‌شود خریدش، یا اختلاف قیمت آن‌قدر بزرگ باشد که هزینهٔ سه کارمزد و وجه تضمین را بپوشاند.

انتخاب قیمت اعمال

دو انتخاب دارید و اشتباه گرفتنشان رایج است:

انتخاب اول رایگان است: بین جفت‌های مصنوعیِ ممکن، آن‌که سهم را گران‌تر می‌فروشد از هر جهت بهتر است — سربه‌سر بالاتر، سود بیشتر و زیان کمتر، همه با هم. اسکنر آپشن‌باز دقیقاً همین کار را می‌کند و جفت‌ها را بر همین اساس رتبه‌بندی می‌کند.

انتخاب دوم بده‌بستان واقعی است و به این بستگی دارد که «بد شدن اوضاع» برای شما یعنی چه. Kc نزدیک یعنی زیان بیشینهٔ کوچک و بیمهٔ گران؛ Kc دور یعنی بیمهٔ ارزان ولی تحمل زیان بزرگ‌تر. اگر Kc را خیلی دور بگذارید عملاً به فروش مصنوعی سهم نزدیک شده‌اید و باید بپذیرید که تقریباً همان ریسک را برداشته‌اید.

در سررسید چه اتفاقی می‌افتد؟

قراردادهای اختیار بورس تهران اروپایی و با تسویهٔ فیزیکی هستند، یعنی ریسک اعمال زودهنگام ندارید ولی در روز سررسید واقعاً سهم جابه‌جا می‌شود. برای این موقعیت سه‌پایه:

• زیر Ks: پوت خریداری‌شده را اعمال می‌کنید و سهم تحویل می‌دهید. باید آن سهم را داشته باشید یا از بازار بخرید — و اگر نماد پایه آن روز بسته یا صف خرید باشد، همین‌جا گیر می‌کنید. یک اعمال، با نرخ خریدارِ اختیار.
• بین Ks و Kc: کال فروخته‌شده به شما تخصیص داده می‌شود و باز هم باید سهم تحویل بدهید. باز یک اعمال، ولی این بار با نرخ فروشندهٔ اختیار که روی سهام حدود ده برابر گران‌تر است.
• بالای Kc: هر دو کال اعمال می‌شوند — با یکی سهم می‌گیرید و با دیگری همان سهم را می‌دهید. دو اعمال، که یکی‌شان با نرخ فروشنده است. پوت اینجا بی‌ارزش منقضی می‌شود.

نکته‌ای که در نگاه اول دیده نمی‌شود: با اینکه سه پا دارید، هیچ‌وقت بیش از دو قرارداد اعمال نمی‌شود. اختیار خرید و اختیار فروشِ هم‌اعمال نمی‌توانند هم‌زمان در سود باشند، پس همیشه یکی از آن دو بی‌ارزش می‌ماند. با این حال حتی همان دو اعمال — که یکی‌شان با نرخ فروشنده حساب می‌شود — معمولاً از چند درصد آخر سود بیشتر می‌شود. راه‌حل استاندارد افست کردن پیش از سررسید است. ریسک پین را هم ببینید، مخصوصاً اگر قیمت پایه دقیقاً حوالی یکی از دو اعمال بسته شود.

زمان و نوسان

چون فروش call و خرید put روی یک اعمال نشسته‌اند، حساسیت‌های زمانی و نوسانی‌شان تقریباً کامل هم را خنثی می‌کنند. آنچه برای موقعیت می‌ماند یونانی‌های همان call خریداری‌شده است، منهای یک سهم — که تعریف دلتای یک اختیار فروش است. نتیجه در عمل:

• تتا منفی است. هر روز که بگذرد و سهم تکان نخورد، ارزش زمانی کال خریداری‌شده آب می‌رود و شما پول می‌دهید. این موقعیت را برای «نگه داشتن و منتظر ماندن» نساخته‌اند.
• وگا مثبت است. بالا رفتن نوسان ضمنی به سود شماست. یعنی بهترین زمان ورود، بازارِ آرام با نوسان ضمنی پایین است، نه روزی که خبر بد تازه منتشر شده و پرمیوم‌ها باد کرده‌اند.
• دلتا منفی است و هرچه پایه پایین‌تر برود به سمت ‎−1 میل می‌کند: موقعیت در ریزش شتاب می‌گیرد و در رشد کند می‌شود.

یک تبصرهٔ عملی: خنثی شدن تتا و وگا وقتی دقیق است که هر دو پای هم‌اعمال با قیمت منصفانه معامله شوند. در عمل شما call را روی سرخط خرید می‌فروشید و put را روی سرخط فروش می‌خرید، پس همان لحظهٔ ورود مقداری از این تقارن را بابت اسپرد پرداخت کرده‌اید.

آن روی سکه: خانوادهٔ نزولی

لانگ پوت مصنوعی تنها راه نزولی نیست و دانستن همسایه‌هایش کمک می‌کند بفهمید کِی نباید سراغش بروید:

دو تمایزی که مدام جابه‌جا گفته می‌شوند:

• با «مرید پوت مصنوعی» یکی نیست. آنجا سهم را می‌خرید و پوت را برای بیمه‌اش می‌گیرید، پس دیدگاه صعودی است. اینجا سهم را مصنوعی می‌فروشید. شباهت اسم‌ها گمراه‌کننده است — پیاده‌سازی مرید پوت مصنوعی.
• با فروش مصنوعی سهم فقط یک پا فرق دارد. اگر call خریداری‌شده را بردارید، همان لحظه یک فروش مصنوعی دارید با زیان بی‌سقف. برعکسش هم درست است: اگر فروش مصنوعی باز کرده‌اید و نگرانِ رشد شده‌اید، خرید یک call بالاتر همان‌جا آن را به این ساختار تبدیل می‌کند.

شش نکته که مخصوص بازار ایران است

1. نبودِ فروش استقراضی همان چیزی است که این ساختار را لازم می‌کند. در بورس تهران نمی‌توانید سهمی را که ندارید بفروشید. تنها راه گرفتن موقعیت نزولی، بازار اختیار است.
2. پای فروش وجه تضمین می‌خواهد و روزانه بازمحاسبه می‌شود. سرمایهٔ درگیر شما را همین پا تعیین می‌کند، نه پرمیوم‌ها. اگر پایه رشد کند، وجه تضمین هم بالا می‌رود درست وقتی موقعیت در زیان است — محاسبهٔ وجه لازم.
3. نقدشوندگی سه پا را جدا بسنجید. این ساختار سه بار در معرض شکاف خرید و فروش است و در لحظهٔ خروج هم سه بار. یک پای کم‌عمق کل صرفه‌جویی را می‌بلعد — راهنمای سنجش نقدشوندگی.
4. ورود پله‌ای خطرناک است. اگر سه پا را در سه لحظهٔ متفاوت باز کنید، بین دو معامله موقعیتی دارید که اصلاً آن چیزی نیست که می‌خواستید — مثلاً فقط یک کال فروخته‌شدهٔ بی‌پوشش.
5. روزهای صف، هر دو سر معامله را قفل می‌کنند. صف خرید روی نماد پایه هم ورود را سخت می‌کند هم اعمال را، و دقیقاً همان روزی است که این موقعیت در بدترین حالت خود است.
6. مجمع و افزایش سرمایه هر سه قرارداد را تعدیل می‌کند. بعد از تعدیل، فاصلهٔ Ks تا Kc و در نتیجه سقف زیان شما همان چیزی نیست که وارد شده بودید.

شش اشتباه رایج

1. خواندن «بیشترین سود» به‌عنوان یک انتظار. پرهزینه‌ترین بدفهمی این ستون. آن عدد سناریوی «سهم به صفر می‌رسد» است. عددی که باید نگاه کنید سود در یک ریزش واقع‌بینانه است — مثلاً 20٪ — نه سقف تئوریک.
2. جمع کردن سه پرمیوم به‌عنوان هزینه. هزینهٔ واقعی همان بیشترین زیان است، و پرمیوم پای فروش پول ورودی است نه خروجی.
3. ندیدنِ اینکه پوت واقعی ارزان‌تر بوده. قبل از ساختن، همیشه قیمت پوت هم‌اعمال با Kc را نگاه کنید. اگر سرخط دارد و پرمیوم مؤثرش کمتر است، ساختن مصنوعی فقط دو کارمزد اضافه است.
4. حساب نکردن وجه تضمین در بازده. درصد بازده باید بر سرمایه‌ای تقسیم شود که واقعاً بلوکه می‌شود. با تنظیمات مختلف سرمایه، همان موقعیت می‌تواند بازده 45٪ یا 428٪ نشان بدهد.
5. بردن موقعیت تا سررسید بدون دلیل. کارمزد اعمالِ پای فروش روی سهام حدود ده برابر پای خرید است و معمولاً از چند درصد آخر سود بیشتر می‌شود.
6. یکی گرفتن Ks با Kc در ذهن. اعمالِ پوتی که ساخته‌اید Kc است، نه Ks. اگر این دو را جابه‌جا کنید، هم سربه‌سر و هم سقف زیان را غلط حساب می‌کنید.

کجا به کار می‌آید و کجا نه

لانگ پوت مصنوعی وقتی ابزار قابل دفاعی است که:

• دیدگاه نزولی روشنی دارید و افق زمانی‌اش با سررسید قرارداد می‌خواند.
• پوت واقعیِ اعمال دلخواه یا نیست یا نقد نیست — همان مسئله‌ای که در ابتدای مقاله بود.
• call نسبت به put هم‌اعمال گران است و پرمیوم پای فروش واقعاً چیزی به شما می‌دهد.
• وجه تضمین پای فروش را راحت تأمین می‌کنید و می‌توانید موقعیت را روزانه ببینید.
• هر سه پا سرخط قابل اجرا دارند — نه فقط قیمت روی تابلو.

و وقتی ابزار درستی نیست که: پوت واقعی با شرایط بهتر در دسترس است؛ نمی‌توانید هر سه پا را تقریباً هم‌زمان اجرا کنید؛ وجه تضمین برایتان سنگین است؛ یا صرفاً دنبال «سود بی‌نهایت در ریزش» هستید — که در آن صورت باید بدانید دارید فروش مصنوعی سهم با ریسک بی‌سقف را انتخاب می‌کنید، نه این را. نقشهٔ استراتژی‌ها بقیهٔ گزینه‌ها را کنار هم می‌گذارد.

در آپشن‌باز چطور پیدایش کنم؟

لانگ پوت مصنوعی یکی از استراتژی‌های آمادهٔ دیده‌بان است و ترکیب‌های سه‌گانه را روی کل بازار اسکن می‌کند:

1. به دیده‌بان آپشن بروید و در نوار ابزار استراتژی را بزنید.
2. از فهرست، لانگ پوت مصنوعی را انتخاب و «اضافه به فرمول‌های من» را بزنید. برای هر ردیف، بهترین جفت مصنوعی پیدا می‌شود و بیشترین بازده، بیشترین زیان، موقعیت فعلی و فاصله تا سربه‌سر کنار هم می‌آیند.
3. روی آیکون نمودار هر سلول بزنید تا موقعیت در نمودار سود و زیان باز شود و شکل واقعی هر سه پا را ببینید — یا در جدول قیمت×تاریخ ببینید در هر تاریخ و قیمت کجا می‌ایستید.

راهنمای گام‌به‌گامِ تنظیمات، فیلترها و به‌خصوص انتخاب جفت مصنوعی: پیاده‌سازی لانگ پوت مصنوعی در دیده‌بان. فهرست کامل: استراتژی‌های دیده‌بان · راهنمای دیده‌بان. ساختارهای خویشاوند: پیاده‌سازی فروش مصنوعی سهم · پیاده‌سازی خرید مصنوعی سهم · پیاده‌سازی لانگ پوت · پیاده‌سازی پوت اسپرد نزولی · پیاده‌سازی کال اسپرد نزولی.