تعدیل معامله در آپشن | خلاصه کتاب جابور و بادویک

کتابی که از انتهای بقیه شروع می‌کند

یک صحنهٔ آشنا را تصور کنید. سهمی را 10,000 ریال خریده‌اید و حالا 8,000 است. یا برعکس، 12,000 شده و نمی‌دانید بفروشید یا نگه دارید.

حالا بروید سراغ کتاب‌های اختیار معامله (آپشن) و دنبال جواب بگردید. اکثرشان به شما می‌گویند چطور کاوردکال بفروشید یا اسپرد صعودی چیست — ولی سؤال شما این نبود. سؤال شما این بود: «با چیزی که الان دارم چه کنم؟»

این کتاب دقیقاً به همان سؤال جواب می‌دهد. و روشش ساده و بی‌سابقه است: فهرست کتاب، فهرست موقعیت‌هاست.

• سهم خریده‌اید؟ فصل سوم.
• فروش استقراضی دارید؟ فصل چهارم.
• یک کال یا پوت تنها دارید؟ فصل پنجم.
• اسپرد باز کرده‌اید؟ فصل ششم.
• استرادل یا استرانگل؟ فصل هفتم.

خودتان را پیدا می‌کنید، نه معامله‌تان را. و همین یک تصمیمِ فهرست‌نویسی، کل کتاب را از بقیهٔ قفسه جدا می‌کند.

ویرایشی که می‌خوانیم دومین است: انتشارات وایلی در مجموعهٔ Wiley Trading، ژانویهٔ 2010، حدود 400 صفحه. ویرایش اول برای 2004 بود.

دو استاد و یک اتاق معاملات دانشگاهی

تا اینجا در این مجموعه با بازارگردان، تحلیل‌گر، پزشک، معلم و کارآفرین طرف بوده‌ایم. این بار دو نفر از دانشگاه آمده‌اند — و لحن کتاب هم همین را نشان می‌دهد.

جورج جابور دکترای مالی دارد و مدیر برنامهٔ کارشناسی ارشد مالی دانشگاه جورج واشنگتن است؛ استاد مشتقات، مهندسی مالی و سرمایه‌گذاری. مقاله در مجلات حرفه‌ای منتشر می‌کند و خودش هم سهام و مشتقه معامله می‌کند.

فیلیپ بادویک مدرک حقوق و مالی هر دو را دارد و مدیر اتاق معاملات بازارهای سرمایهٔ دانشکدهٔ کسب‌وکار همان دانشگاه است — یعنی جایی که دانشجوها با داده و پلتفرم واقعی تمرین می‌کنند.

هر دو مدیر اجرایی یک شرکت سرمایه‌گذاری هم هستند. پس این ترکیب را داریم: دقت آکادمیک، به‌علاوهٔ دستی که واقعاً روی صفحه‌کلید بوده.

و اثرش در کتاب پیداست. اینجا خبری از داستان‌های شخصی و لحن انگیزشی نیست. هر تعدیل با یک موقعیت فرضی، یک جدول عددی و یک نتیجه‌گیری می‌آید. برای بعضی خواننده‌ها خشک است؛ برای کسی که دنبال جواب است، دقیقاً همین را می‌خواهد.

هفت فصل، و محوری که با همه فرق دارد

بیایید شماره‌های صفحه را کنار عنوان‌ها بگذاریم، چون همان‌طور که در چند قسمت قبل دیدیم، حجم هر فصل بیشتر از عنوانش حرف می‌زند.

حالا جمع بزنید. فصل‌های سه تا هفت — که همگی فصل تعدیل‌اند — از صفحهٔ 105 تا 374 امتداد دارند: 270 صفحه، یعنی 72 درصد کتاب.

و دو فصل اول، روی هم 104 صفحه، فقط مقدمه‌چینی‌اند. حتی آن‌ها هم عمدتاً دربارهٔ مدیریت ریسک‌اند، نه دربارهٔ انتخاب معامله.

یک مقایسهٔ سریع تا جای این کتاب در قفسه روشن شود: انجیل استراتژی‌های کوهن شصت ساختار را برای باز کردن فهرست می‌کند. این کتاب همان ساختارها را برای نجات دادن فهرست می‌کند. یکی کاتالوگ فروشگاه است، دیگری دفترچهٔ تعمیرگاه.

و فصل سوم بلندترین فصل است — بلندتر از کل جعبه‌ابزار. دلیلش را در بخش نهم می‌بینیم.

پنج حرفی که فصل اول رویش بنا شده

فصل اول یک سرفصل دارد با عنوان «SCORE — فرمول موفقیت در معامله». و برخلاف اکثر سرواژه‌های کتاب‌های مالی، این یکی واقعاً چیزی می‌گوید.

پنج قدم، به ترتیب: انتخاب سرمایه‌گذاری، انتخاب بهترین استراتژی، باز کردن معامله با یک برنامه، یادآوری همان برنامه و پایبندی به آن، و خروج از معامله.

حالا یک بار دیگر بشمارید. دو قدم اول پیش از وجود داشتن معامله‌اند. سه قدم آخر بعد از باز شدن آن‌اند.

و همین نسبت — دو به سه — دقیقاً همان نسبتی است که در حجم فصل‌ها هم دیدیم. کتاب، شعارش را در ساختار خودش اجرا کرده.

قدم سوم جمله‌ای دارد که ارزش مکث دارد: «باز کردن معامله با یک برنامه». نه فقط باز کردن. یعنی در لحظهٔ ورود، شما باید بدانید در چه قیمتی خارج می‌شوید، در چه قیمتی تعدیل می‌کنید، و تا کِی صبر می‌کنید. اگر این سه جواب را ندارید، هنوز آمادهٔ ورود نیستید.

قدم پنجم هم جملهٔ ساده‌ای دارد که راحت از کنارش رد می‌شویم: «خروج از معامله». نه «فروش با سود» و نه «بستن با زیان» — فقط خروج. یعنی خروج، خودش یک قدم برنامه‌ریزی‌شده است، نه اتفاقی که سر شما می‌آید.

و اگر بخواهیم کل فرمول را در یک جمله بگوییم: SCORE می‌گوید معامله یک رویداد نیست، یک فرایند است — و بیشتر فرایند، بعد از کلیک خرید اتفاق می‌افتد.

و قدم چهارم، همان چیزی است که بیشترین کاربرد را دارد و کمترین اجرا را: پایبندی. چون برنامه نوشتن آسان است و اجرای آن در لحظه‌ای که قیمت علیه شماست، نیست. ابزار سنجشش هم ساده است — ژورنال معاملاتی به شما می‌گوید چند بار برنامه‌تان را اجرا کرده‌اید و چند بار نه.

فلسفهٔ ریسک و حقیقتِ پاداش

دو سرفصل اول فصل یک، عنوان‌های عجیبی دارند: «فلسفهٔ ریسک» و «حقیقتِ پاداش». و نویسنده‌ها عمداً اول از ریسک حرف می‌زنند، نه از سود.

حرف اصلی «حقیقتِ پاداش» این است: پاداش، چیزی است که بازار به شما می‌دهد؛ ریسک، چیزی است که شما انتخاب می‌کنید. شما نمی‌توانید تصمیم بگیرید چقدر سود کنید، ولی می‌توانید تصمیم بگیرید چقدر در معرض زیان باشید.

مثالش ساده است. شما نمی‌توانید تصمیم بگیرید سهمی که خریده‌اید 30 درصد بالا برود. ولی می‌توانید تصمیم بگیرید که اگر 20 درصد پایین رفت، بیشتر از آن ضرر نکنید — با خرید یک پوت، با بستن موقعیت، یا با هر تعدیل دیگری. سود پیشنهاد بازار است؛ زیان انتخاب شماست.

و نتیجهٔ عملی‌اش، همان چیزی است که کل کتاب رویش سوار است: اگر تنها متغیری که کنترل می‌کنید ریسک است، پس تمام مهارت معامله‌گری در مدیریت همان متغیر خلاصه می‌شود — پیش از ورود، حین نگهداری، و در خروج.

در بازار ما یک لایهٔ اضافه هم هست که کتاب نمی‌شناسد: بخشی از ریسک شما ساختاری است و به تصمیمتان ربطی ندارد. دامنهٔ نوسان، صف، توقف نماد، و تعدیل قرارداد بعد از مجمع — هیچ‌کدام را انتخاب نکرده‌اید. پس قاعده را باید بومی کرد: ریسکی که انتخاب می‌کنید را کوچک‌تر بگیرید، چون ریسکی که انتخاب نکرده‌اید از قبل روی میز است.

معامله به چشم یک کسب‌وکار

سرفصل بعدی فصل اول «معامله‌گری به‌عنوان کسب‌وکار» است. تشبیهی که زیاد شنیده‌ایم — ولی این کتاب کاربردی‌اش می‌کند.

منظورشان چهار چیز مشخص است:

1. هزینه‌ها را جدی بگیرید. هر کسب‌وکاری هزینهٔ ثابت دارد؛ هزینهٔ شما کارمزد و فاصلهٔ قیمت خرید و فروش است.
2. سرمایه محدود است. هر ریالی که در یک موقعیت بلوکه می‌شود، در موقعیت دیگری نیست.
3. دفتر نگه دارید. بدون ثبت، نمی‌دانید کدام بخش کارتان سودده است.
4. یک معامله، کل کسب‌وکار نیست. هیچ کسب‌وکاری با یک فروش قضاوت نمی‌شود.

نکتهٔ چهارم را هم بیشتر باز کنم، چون به موضوع کتاب گره خورده. اگر یک معامله کل کسب‌وکار نیست، پس نجات دادن هر معامله هم ضروری نیست. کسب‌وکاری که حاضر است هر مشتری را به هر قیمتی نگه دارد، ورشکست می‌شود. معامله‌گری که حاضر است هر موقعیت را به هر قیمتی نجات دهد هم همین‌طور.

و این دقیقاً همان تنشی است که در کل کتاب هست: کتابی پر از راه‌حل، که باید با این آگاهی خوانده شود که بعضی مسائل راه‌حل ندارند.

نکتهٔ اول در بازار ما بزرگ‌تر از چیزی است که به نظر می‌رسد — و مستقیماً به موضوع کتاب ربط دارد. هر تعدیل، حداقل یک معاملهٔ اضافه است و بعضی‌شان سه‌تا. اگر کارمزدها را حساب نکنید، ممکن است تعدیلی انجام دهید که هزینه‌اش از فایده‌اش بیشتر باشد. محاسبهٔ دقیقش در مالیات و کارمزد معاملات اختیار معامله آمده.

و نکتهٔ سوم را هم می‌شود سنجید، نه فقط توصیه کرد: شاخص‌های عملکرد معامله‌گر نشان می‌دهند بعد از چند ماه، تعدیل‌هایتان واقعاً وضعیت را بهتر کرده‌اند یا فقط زیان را عقب انداخته‌اند.

فصل دوم؛ جعبه‌ابزار، نه دوره

هفتاد و شش صفحه، و عنوانش «ابزارهای معامله‌گر» است. اینجا یونانی‌ها، نوسان ضمنی، موقعیت‌های مصنوعی و انواع اسپرد معرفی می‌شوند.

ولی لحن این فصل با کتاب‌های مقدماتی فرق دارد. این یک دوره نیست؛ یک مرور سریع است. فرض کتاب این است که شما اینها را کم‌وبیش می‌شناسید و فقط لازم است هم‌زبان شوید.

سه چیزی که در این فصل بیشتر از بقیه به کار بخش تعدیل می‌آیند:

• دلتا و گاما. چون تعدیل، در اصل یعنی عوض کردن دلتای کل موقعیت. شرحشان در ضرایب پوشش ریسک یونانی.
• زوال زمانی. چون تعدیل معمولاً یک پای فروش اضافه می‌کند و آن پا از زوال زمانی زندگی می‌کند.
• موقعیت‌های مصنوعی. چون بیشتر تعدیل‌ها در واقع تبدیل یک موقعیت به معادل مصنوعی موقعیت دیگرند.

بگذارید آن سومی را با عدد روشن کنم، چون بدون آن بیشتر تعدیل‌ها مرموز به نظر می‌رسند. موقعیت مصنوعی یعنی ساختن رفتار یک دارایی با ابزار دیگر. مثلاً:

• سهم مصنوعی: یک کال بخرید و یک پوت هم‌قیمت بفروشید. نمودار سود و زیانش تقریباً همان نمودار خود سهم است.
• کاوردکال مصنوعی: یک پوت بفروشید. نمودارش با «سهم بخر و کال بفروش» یکی است.
• پوت حمایتی مصنوعی: فقط یک کال بخرید. سقف زیان و سود نامحدود، دقیقاً مثل سهم به‌علاوهٔ پوت.

چرا این مهم است؟ چون وقتی بفهمید دو ساختار معادل‌اند، می‌توانید ارزان‌ترین یا نقدشونده‌ترینشان را انتخاب کنید. و در تابلوی کم‌عمق ما، این انتخاب گاهی تنها راه اجرای یک ایده است.

یک چیز دیگر هم در این فصل هست که ارزش تأکید دارد: نوسان ضمنی، قیمت هر تعدیل را تعیین می‌کند. وقتی سهم می‌ریزد، معمولاً نوسان ضمنی بالا می‌رود — یعنی دقیقاً همان لحظه‌ای که می‌خواهید پوت بخرید، پوت گران شده. و برعکس، همان لحظه بهترین زمان برای فروختن پریمیوم است.

این یک تناقض ظاهری می‌سازد که باید با آن کنار بیایید: بیمه دقیقاً وقتی گران می‌شود که به آن نیاز دارید. راه‌حلش هم همان چیزی است که در چند قسمت قبل گفتیم — بیمه را از قبل بخرید، نه در روز بد. مفهومش در نوسان ضمنی چیست؟.

و بخش آخر همین فصل، «مقدمه‌ای بر تعدیل معامله» است — پلی که شما را به قلب کتاب می‌رساند.

اگر این مفاهیم برایتان تازه‌اند، این کتاب نقطهٔ شروع خوبی نیست. بهتر است اول سراغ کتاب سینسر یا آپشن به زبان ساده بروید و بعد برگردید.

تعدیل یعنی چه، و چه چیزی نیست

قبل از رفتن به فصل‌های اصلی، بیایید کلمه را دقیق کنیم — چون «تعدیل» در ذهن خیلی‌ها با دو چیز دیگر قاطی می‌شود.

تعدیل یعنی: اضافه کردن یا برداشتن یک پا، طوری که نمودار سود و زیان موقعیتتان عوض شود. سهم را نگه می‌دارید ولی یک پوت می‌خرید. کال فروخته‌تان را می‌بندید و یکی دورتر می‌فروشید. موقعیت همان موقعیت است؛ شکلش عوض شده.

تعدیل این‌ها نیست:

• حد ضرر نیست. حد ضرر یعنی خروج. تعدیل یعنی ماندن با شکل دیگر.
• دو برابر کردن نیست. اضافه کردن حجم به موقعیت زیان‌ده، تعدیل نیست؛ بزرگ‌تر کردن همان شرط است.
• رول کردن به‌تنهایی نیست. رول کردن یک نوع تعدیل است، نه همهٔ آن.

و مهم‌ترین چیزی که باید از این بخش نگه دارید: هر تعدیل، یک معاملهٔ تازه است و باید خودش توجیه داشته باشد. اگر آن پای جدید را به‌تنهایی و بدون موقعیت فعلی‌تان باز نمی‌کردید، احتمالاً الان هم نباید بازش کنید.

برای دیدن اینکه هر تعدیل چه بلایی سر نمودار می‌آورد، نمودار سود و زیان استراتژی و منحنی پیش از سررسید دو ابزار لازم‌اند — چون تعدیل، شکل هر دو را عوض می‌کند.

فصل سوم؛ بلندترین فصل کتاب

نود و شش صفحه، برای ساده‌ترین موقعیت ممکن: سهمی که خریده‌اید.

چرا این‌قدر زیاد؟ سه دلیل، و هر سه در بازار ما هم صادق‌اند.

1. رایج‌ترین موقعیت همین است. اکثر کسانی که سراغ اختیار می‌آیند، از سمت سهامداری می‌آیند.
2. بیشترین گزینه را دارد. چون سهم، یک دارایی واقعی است، می‌شود هم رویش بیمه خرید، هم ازش اجاره گرفت، هم جایگزینش کرد.
3. و دو حالت کاملاً متفاوت دارد. سهمی که بالا رفته و سهمی که پایین رفته، دو مسئلهٔ متفاوت‌اند و جواب‌هایشان هم متفاوت است.

و اگر بخواهیم دقیق‌تر بگوییم، فصل عملاً به چهار وضعیت جدا جواب می‌دهد:

• سهم بالا رفته و می‌خواهید سود را نگه دارید.
• سهم پایین رفته و می‌خواهید زودتر جبران کنید.
• سهم درجا می‌زند و می‌خواهید از سرمایهٔ خوابیده درآمد بگیرید.
• سهم پرنوسان شده و می‌خواهید دامنهٔ نوسان پرتفوی را کم کنید.

این چهار وضعیت، چهار سؤال متفاوت‌اند — و نکتهٔ مهم این است که یک تعدیلِ درست برای یکی، می‌تواند تعدیلِ غلط برای دیگری باشد. کاوردکال برای سهمِ درجازده عالی است و برای سهمی که منتظر جهشش هستید، بد.

آن نکتهٔ سوم، کلیدِ فهم کل فصل است. بیشتر کتاب‌ها تعدیل را فقط برای حالت زیان توضیح می‌دهند؛ این کتاب هر دو را جدی می‌گیرد — و راستش را بخواهید، تعدیلِ موقعیتِ در سود کاربردی‌تر است، چون آنجا هنوز چیزی برای از دست دادن دارید.

هشت راه برای یک موقعیت

حالا فهرست خودِ فصل را ببینیم. برای یک سهم ساده، کتاب هشت تعدیل جدا می‌شمارد.

هشت‌تا، برای یک موقعیت. و اگر دقت کنید، دو گروه‌اند.

گروه اول، محافظه‌کارانه‌اند: پوت حمایتی، کاوردکال، کالر و جایگزینی با کال. اینها ریسک را کم می‌کنند یا درآمد می‌سازند و هر کدامشان یک یا دو پا بیشتر ندارند.

گروه دوم، تهاجمی‌اند: رایت نسبتی، فروش استرادل یا استرانگل روی سهم، کال ریشیو اسپرد و اسپرد تقویمی. اینها درآمد بیشتری می‌دهند و در عوض تعهد بیشتری می‌سازند.

و قاعده‌ای که از دل این تقسیم‌بندی بیرون می‌آید و کتاب هم رویش تأکید دارد: هرچه تعدیل شما درآمد بیشتری بسازد، تعهد بیشتری هم ساخته. پریمیوم مجانی وجود ندارد؛ فقط ریسکی هست که هنوز خودش را نشان نداده.

و سؤالی که بلافاصله پیش می‌آید: از بین هشت‌تا کدام؟ کتاب فهرست می‌دهد ولی الگوریتم نمی‌دهد. پس بیایید یکی بسازیم که در تابلوی ما جواب بدهد — سه سؤال، به همین ترتیب:

1. الان نگران چه چیزی هستید؟ اگر نگران ریزشید، سراغ خانوادهٔ بیمه بروید (پوت حمایتی، کالر). اگر نگران درجا زدنید، سراغ خانوادهٔ درآمد (کاوردکال).
2. چند پا حاضرید اضافه کنید؟ جواب صادقانه برای بیشتر ما «یکی» است. و خوشبختانه چهار تعدیل از هشت‌تا با یک پا انجام می‌شوند.
3. وجه تضمین اضافه دارید؟ اگر نه، هر تعدیلی که پای فروش جدید می‌سازد از فهرست حذف می‌شود — که نیمی از گزینه‌ها را کنار می‌گذارد.

بعد از این سه سؤال، معمولاً یک یا دو گزینه باقی می‌ماند. و این خیلی بهتر از هشت گزینه است، چون هشت گزینه در لحظهٔ فشار یعنی هیچ گزینه.

حالا بیایید دو تای مهم‌ترشان را با عدد ببینیم: یکی برای وقتی سهم بالا رفته و یکی برای وقتی پایین رفته.

وقتی سهم بالا رفته؛ قفل کردن سود

این وضعیت، از نظر روان‌شناختی سخت‌تر از زیان است. سهم 10,000 را خریده‌اید و حالا 12,000 است. دو هزار ریال روی کاغذ سود دارید — و دو ترس هم‌زمان:

• اگر بفروشم و بالاتر برود چه؟
• اگر نفروشم و برگردد چه؟

کتاب چهار جواب می‌دهد و هر چهارتا این تنش را به شکل متفاوتی حل می‌کنند:

ستون آخر را نگاه کنید: در هر چهار حالت، چیزی واگذار می‌شود. این همان جمله‌ای است که در قسمت‌های قبلی هم دیدیم و اینجا دوباره ثابت می‌شود — امنیت مجانی نیست.

بیایید اولی را با عدد ببینیم چون ساده‌ترین است و بیشترین کاربرد را دارد. سهم 12,000 است و شما یک پوت 11,000 را 400 ریال می‌خرید:

• اگر سهم به 8,000 بریزد: پوت 3,000 می‌ارزد. سود شما از 10,000 تا 11,000 محفوظ است، منهای 400 پریمیوم. یعنی 600 ریال در سود می‌مانید، به جای 2,000 ریال زیان.
• اگر روی 12,000 بماند: پوت بی‌ارزش می‌شود و شما 400 ریال داده‌اید. سود خالصتان 1,600 است.
• اگر به 15,000 برود: کل رشد مال شماست، منهای همان 400.

یعنی 400 ریال — حدود 3.3 درصد ارزش سهم — پرداخته‌اید تا مطمئن شوید بخش بزرگی از سودتان از دست نمی‌رود. این ساده‌ترین تعدیل کل کتاب است و تقریباً همیشه اجراشدنی.

و یک نکتهٔ بومی: از بین این چهارتا، کاوردکال و کالر در تابلوی ما راحت‌ترین‌اند چون یک یا دو پا دارند و روی نمادهای پرمعامله عمق کافی دارند. جایگزینی با کال، که جذاب‌ترین ایده است، به یک کال با نقدشوندگی خوب نیاز دارد — و همیشه پیدا نمی‌شود.

جایگزینی با کال، با عدد

این ظریف‌ترین ایدهٔ فصل است و ارزش دارد با عدد ببینیمش.

سهم را 10,000 خریده‌اید و الان 12,000 است. به جای نگه داشتن، این کار را می‌کنید: سهم را می‌فروشید — دو هزار ریال سود واقعی می‌شود و به حسابتان می‌نشیند — و با بخشی از همان پول، یک اختیار خرید 12,000 می‌خرید، مثلاً 900 ریال.

حالا چه دارید؟ سودتان نقد شده و یک بلیت برای ادامهٔ رشد در دست دارید. بیایید سه سناریو را حساب کنیم:

سطر اول، کل ماجراست. اگر سهم بریزد، نگه‌دارنده هزار ریال زیان می‌کند و شما همچنان 1,100 ریال در سود هستید — چون سودتان را قبلاً برداشته‌اید و فقط 900 ریال پریمیوم داده‌اید.

و سطر سوم هزینه‌اش را نشان می‌دهد: در جهش بزرگ، دقیقاً همان 900 ریال عقب‌تر از نگه‌دارنده‌اید. نه بیشتر، نه کمتر.

پس این تعدیل در یک جمله: 900 ریال می‌دهید تا سه هزار ریال ریسک را از روی میز بردارید. اگر این معامله برایتان منطقی است، انجامش دهید؛ اگر نه، ندهید. ولی حالا لااقل قیمتش را می‌دانید.

یک هشدار بومی هم لازم است: اینجا دو معاملهٔ جدا دارید — فروش سهم و خرید کال — و سفارش ترکیبی نداریم. اگر بین این دو، قیمت بپرد، شرایطی که حساب کرده بودید عوض می‌شود. مقایسهٔ کامل‌تر «کال یا خود سهم» هم در اختیار خرید بخرم یا خود سهم؟ آمده، و نسخهٔ بلندمدت‌ترش در کاوردکال فقیر.

وقتی سهم پایین رفته؛ ترمیم

حالا سناریوی دردناک‌تر. سهم را 10,000 خریده‌اید و 8,000 شده. بیست درصد در زیان.

اولین چیزی که باید بدانید، یک حساب ساده است که خیلی‌ها اشتباه می‌کنند: برای جبران 20 درصد زیان، سهم باید 25 درصد بالا برود. چون 8,000 باید به 10,000 برسد و 2,000 تقسیم بر 8,000 می‌شود 25 درصد.

این عدم تقارن، هرچه زیان عمیق‌تر شود بدتر می‌شود: زیان 50 درصدی، صد درصد رشد می‌خواهد.

کتاب سه راه می‌گذارد و صادقانه هم می‌گوید هیچ‌کدام معجزه نیست:

• میانگین کم کردن — که تعدیل نیست، بزرگ‌تر کردن همان شرط است. کتاب از آن دفاع نمی‌کند.
• فروش کاوردکال — پریمیوم می‌گیرید و پله‌پله قیمت تمام‌شده را پایین می‌آورید. کند ولی بی‌خطر.
• استراتژی ترمیم — یک ساختار نسبتی که نقطهٔ سربه‌سر را جابه‌جا می‌کند، معمولاً بدون هزینهٔ اضافه.

سومی همان چیزی است که این کتاب را مشهور کرده. بیایید دقیق ببینیمش.

حساب‌وکتاب ترمیم

ساختارش این است: شما 1,000 سهم دارید که 10,000 خریده‌اید و حالا 8,000 است. حالا:

• یک اختیار خرید 8,000 می‌خرید — مثلاً 700 ریال.
• دو اختیار خرید 9,000 می‌فروشید — هرکدام 350 ریال، یعنی جمعاً 700.

هزینهٔ خالص: صفر.

و حالا نکتهٔ فنی که حتماً باید بفهمید، چون بدون آن این ساختار خطرناک به نظر می‌رسد: دو کال فروخته‌شده، هر دو پوشش دارند. یکی‌شان را همان 1,000 سهم پوشش می‌دهد و دیگری را آن کال 8,000 که خریده‌اید. هیچ پای برهنه‌ای در کار نیست.

حالا سود و زیان در سررسید:

سطر وسط، کل فایدهٔ این کار است: نقطهٔ سربه‌سر از 10,000 به 9,000 آمده. یعنی به جای 25 درصد رشد، حالا فقط 12.5 درصد رشد لازم دارید تا سر به سر شوید. راهِ برگشت نصف شد.

و سطر آخر، هزینه‌اش را نشان می‌دهد و این هزینه سنگین است: بالای 9,000 دیگر هیچ سودی نمی‌کنید. اگر سهم به 12,000 برگردد، نگه‌دارنده دو هزار ریال سود می‌کند و شما صفر.

پس ترمیم یک معاملهٔ روشن است: شانس جبران سریع‌تر را می‌خرید و امکان سود را می‌فروشید. اگر باور دارید سهم برمی‌گردد ولی نه خیلی بالا، منطقی است. اگر منتظر جهش‌اید، نه.

حالا سؤال درستی که باید بپرسید: اگر اشتباه کنم چه؟

دو حالتِ اشتباه وجود دارد و پیامدهایشان خیلی متفاوت‌اند.

حالت اول، سهم بیشتر می‌ریزد. اینجا ترمیم هیچ ضرری نزده — چون هزینهٔ خالصش صفر بود. شما همان زیانی را دارید که بدون تعدیل داشتید. سطر اول و دوم جدول همین را نشان می‌دهند.

حالت دوم، سهم جهش می‌کند. اینجاست که هزینه پرداخت می‌شود، و می‌تواند دردناک باشد. اگر سهم به 15,000 برود، نگه‌دارنده 5,000 ریال سود دارد و شما صفر. پنج هزار ریال فرصتِ از دست رفته، در برابر هزار ریال جبرانی که خریده بودید.

پس ترمیم فقط وقتی معنی می‌دهد که باور داشته باشید سهم کمی برمی‌گردد. اگر احتمال جهش را جدی می‌دانید، همان کاوردکال سادهٔ دورتر گزینهٔ بهتری است — کندتر جبران می‌کند ولی سقف سودتان را نمی‌بندد.

و یک تذکر زمانی: این ساختار در سررسید این شکل را دارد. پیش از سررسید، منحنی‌اش نرم‌تر و متفاوت است و ممکن است در میانهٔ راه ناامیدتان کند. دلیلش در نمودار قبل از سررسید آمده.

و سه قید بومی که باید قبل از اجرا بدانید:

1. حداقل 1,000 سهم لازم دارید. چون اندازهٔ قرارداد ما 1,000 سهم است، این ساختار زیر آن حجم اصلاً ممکن نیست.
2. سه پای جدا، سه کارمزد و سه بار ریسک اجرا. با نبود سفارش ترکیبی، ممکن است یک پا پر شود و بقیه نه.
3. دو قیمت اعمال با نقدشوندگی کافی لازم است. در زنجیرهٔ کم‌عمق، همین یک شرط بیشتر ساختارها را حذف می‌کند.

رایت نسبتی؛ جایی که باید بایستید

یکی از هشت تعدیل فصل سوم «رایت نسبتی» است: به جای فروش یک کال روی هر 1,000 سهم، دو تا می‌فروشید.

پریمیومش دو برابر است. و دقیقاً به همین دلیل جذاب است و دقیقاً به همین دلیل خطرناک.

چرا خطرناک؟ چون آن کال دوم پوشش ندارد. اگر سهم جهش کند، شما روی 1,000 سهم تعهد دارید که ندارید.

و اینجا تفاوت مهمی با استراتژی ترمیم بخش قبل هست که خیلی‌ها گم می‌کنند: در ترمیم، کال دوم را یک کال خریداری‌شده پوشش می‌داد. در رایت نسبتی، هیچ‌چیز پوششش نمی‌دهد. ظاهر دو ساختار شبیه است و ریسکشان زمین تا آسمان فرق دارد.

کتاب این تعدیل را در فهرست می‌آورد، توضیحش می‌دهد، و به ریسکش اشاره می‌کند. ولی صادق باشیم: این ساختار برای بیشتر خواننده‌ها مناسب نیست، و در بازاری که سهم می‌تواند چند روز پیاپی در صف خرید قفل شود، دو برابر نامناسب است. شرح کاملش در استراتژی ریشیو اسپرد و قواعد وجهش در وجه تضمین.

قاعدهٔ ساده‌ای که پیشنهاد می‌کنم: پیش از هر تعدیل، پاهای فروش را بشمارید و بپرسید هرکدام با چه چیزی پوشش داده شده. اگر برای یکی‌شان جواب ندارید، آن تعدیل را انجام ندهید.

فصل چهارم و چیزی که به ما نمی‌رسد

فصل چهارم، 58 صفحه، دربارهٔ تعدیل موقعیت فروش استقراضی سهم است: پوت حمایتی وارونه (یعنی خرید کال به‌عنوان بیمه)، جایگزینی با پوت، کاوردپوت، کالر معکوس و چند ساختار نسبتی.

و باید صادق باشیم: این فصل عملاً به بازار ما منتقل نمی‌شود. فروش استقراضی در بورس تهران تعریف شده، ولی در عمل روی بخش کوچکی از نمادها و با محدودیت‌های زیادی در دسترس است. پس این 58 صفحه — حدود پانزده درصد کتاب — برای خوانندهٔ ایرانی بیشتر خواندنی است تا اجراشدنی.

بگذارید یک مثال از همین فصل بزنم تا ببینید چه چیزی را از دست می‌دهیم. در موقعیت فروش استقراضی، «بیمه» یعنی خرید کال — چون خطر شما بالا رفتن سهم است، نه پایین آمدنش. و «جایگزینی» یعنی موقعیت را ببندید و به جایش یک پوت بخرید. دقیقاً آینهٔ همان دو تعدیلی که در فصل سوم دیدیم.

ولی یک چیز از آن می‌ماند که ارزش دارد: تقارن. هر تعدیلی که برای موقعیت خرید وجود دارد، یک آینه در سمت فروش دارد. فهمیدن این تقارن، حتی وقتی نمی‌توانید اجرایش کنید، درک شما از خود ساختارها را کامل‌تر می‌کند.

و اگر دنبال معادل بومی «شرط‌بندی روی ریزش» هستید، در بازار ما راهش خرید اختیار فروش یا اسپردهای نزولی است — مثل کال اسپرد نزولی — نه فروش استقراضی سهم.

فصل پنجم؛ وقتی فقط یک کال دارید

فصل پنجم سراغ ساده‌ترین موقعیت‌های اختیار می‌رود: کال خریداری‌شده، کال فروخته‌شده، پوت خریداری‌شده، پوت فروخته‌شده.

و اینجا یک نکتهٔ مهم هست که کتاب به آن می‌رسد: تعدیلِ یک اختیار تنها، سخت‌تر از تعدیل سهم است. چرا؟ چون سهم تاریخ انقضا ندارد و اختیار دارد. وقت شما محدود است.

تعدیل‌های اصلی این فصل سه دسته‌اند:

• تبدیل به اسپرد. کال خریده‌اید و سهم کمی بالا رفته؟ یک کال دورتر بفروشید تا بخشی از پریمیومتان برگردد. حالا اسپرد صعودی دارید.
• رول کردن. سررسید نزدیک است و هنوز به هدف نرسیده‌اید؟ ببندید و سررسید بعدی را باز کنید — با هزینه.
• برداشتن بخشی از حجم. اگر چند قرارداد دارید، فروش نیمی از آن‌ها سود را نقد می‌کند و بقیه را زنده نگه می‌دارد.

آن سومی ساده‌ترین تعدیل کل کتاب است و در بازار ما هم بی‌دردسرترین: یک معامله، بدون پای فروش جدید، بدون وجه تضمین اضافه. اگر فقط یک تعدیل قرار است یاد بگیرید، همین باشد.

دربارهٔ رول کردن هم یک حساب سریع لازم است، چون معمولاً ارزان‌تر از آنچه هست به نظر می‌رسد. فرض کنید کال 10,000 با سررسید این ماه را 300 ریال می‌فروشید و همان قیمت اعمال با سررسید ماه بعد را 800 ریال می‌خرید. 500 ریال از جیب داده‌اید تا یک ماه وقت بخرید.

حالا بپرسید: آیا حاضر بودید همین امروز، بدون هیچ موقعیت قبلی، 800 ریال بابت آن کال بدهید؟ اگر جوابتان نه است، رول نکنید — چون دقیقاً همین کار را دارید می‌کنید، فقط با یک پوشش روانی.

و در بازار ما یک قید اضافه: سررسیدهای ما ماهانه‌اند و همیشه سررسید بعدی با عمق کافی وجود ندارد. رول کردن روی قراردادی که معامله نمی‌شود، یعنی بستن موقعیت و باز نکردن موقعیت تازه.

و هشدار دوم فصل: تعدیل کال خریداری‌شده‌ای که عمیقاً در زیان است، معمولاً پول خوب را دنبال پول بد فرستادن است. وقتی پریمیوم تقریباً صفر شده، نجات دادنی در کار نیست.

فصل ششم و هفتم؛ تعدیلِ چیزی که خودش چندپایه است

دو فصل آخر کوتاه‌ترند — 36 و 22 صفحه — و موضوعشان تعدیل ساختارهایی است که خودشان از چند پا ساخته شده‌اند: اسپردهای عمودی، تقویمی، و استرادل و استرانگل.

چرا کوتاه‌ترند؟ چون تعدیل یک ساختار چندپایه، معمولاً یعنی بستن بخشی از آن، نه اضافه کردن پای تازه. و گزینه‌ها کمترند.

مثال روشنش استرادل است: کال و پوت هم‌قیمت خریده‌اید و سهم به یک سمت حرکت کرده. تعدیلش ساده است — پای برنده را نگه دارید و پای بازنده را ببندید، یا پای برنده را به اسپرد تبدیل کنید تا بخشی از سود را قفل کنید.

با عدد: استرادل 10,000 را با جمع پریمیوم 1,800 ریال خریده‌اید و سهم به 11,500 رفته. کال حالا 1,900 می‌ارزد و پوت 150. اگر همین حالا هر دو را ببندید، 2,050 می‌گیرید و 250 ریال در سود هستید.

ولی اگر فکر می‌کنید حرکت ادامه دارد، تعدیل بهتری هست: پوت را ببندید و همان 150 را بگیرید، و کال را نگه دارید. حالا موقعیتتان یک کال ساده است که 1,650 ریال خالص برایتان تمام شده — و هنوز بالا را باز دارید.

و برای اسپردهای عمودی، تعدیل معمولاً «رول کردن پای فروش» است: اگر سهم به قیمت اعمال فروخته‌شده نزدیک شده، آن پا را ببندید و یکی دورتر بفروشید.

در بازار ما این دو فصل سخت‌ترین بخش کتاب‌اند، و دلیلش ساده است: تعدیل یک ساختار سه‌پایه یعنی چهار یا پنج معامله. هزینه و ریسک اجرا، سریع از فایدهٔ تعدیل بزرگ‌تر می‌شوند. انواع اسپرد در اسپرد در اختیار معامله چیست؟ جمع شده‌اند.

کِی تعدیل کنیم و کِی دست نزنیم

کتاب هشت راه برای یک موقعیت می‌دهد، ولی سؤال واقعی این نیست که «کدام». سؤال این است که «اصلاً؟»

از دل کل کتاب، چهار نشانه بیرون می‌آید که تعدیل منطقی است:

1. فرض اولیه‌تان عوض شده. نه قیمت — فرض. اگر به دلیلی که وارد شده بودید هنوز باور دارید، حرکت قیمت به‌تنهایی دلیل تعدیل نیست.
2. موقعیت از برنامه‌تان بزرگ‌تر شده. سود روی کاغذ، ریسک هم هست.
3. زمان کم است و سناریوی شما هنوز نیامده.
4. نوسان ضمنی عوض شده. اگر پریمیوم‌ها گران شده‌اند، فروشنده شدن جذاب‌تر است — و برعکس. نمودار VIX ایران اینجا به کار می‌آید.

و یک تذکر دربارهٔ نشانهٔ اول، چون ظریف‌ترینشان است. «فرض عوض شده» یعنی چه؟ مثال‌های واقعی: گزارش فصلی بد آمده، مدیرعامل عوض شده، صنعت با تغییر مقررات روبه‌رو شده، یا نسبتی که به خاطرش سهم را خریده بودید دیگر برقرار نیست.

و مثال‌هایی که «فرض عوض شده» نیستند: سهم سه روز پیاپی قرمز بوده، یا کسی در شبکه‌های اجتماعی چیزی گفته، یا شما خسته شده‌اید. حرکت قیمت، خودش خبر نیست.

و سه نشانه که نباید تعدیل کنید:

• فقط برای اینکه کاری کرده باشید. بی‌حوصلگی، دلیل معاملاتی نیست.
• برای فرار از پذیرفتن زیان. این خطرناک‌ترین انگیزه است و بخش نقدها دوباره به آن برمی‌گردیم.
• وقتی هزینهٔ تعدیل از سودِ محتملش بیشتر است. با کارمزد و فاصلهٔ قیمت خرید و فروش حسابش کنید، نه سرانگشتی.

تعدیل در تابلویی که ممکن است باز نشود

و حالا سخت‌ترین بخش این قسمت، چون اینجا مسئله «این استراتژی اجرا می‌شود یا نه» نیست. مسئله این است که کل کتاب روی یک فرض بنا شده که در بازار ما همیشه برقرار نیست.

آن فرض این است: هر وقت بخواهید، می‌توانید معامله کنید.

در بازار ما نه. و بدتر: روزی که بیشتر از همیشه به تعدیل نیاز دارید، دقیقاً همان روزی است که نماد در صف قفل شده. خبر بد می‌آید، سهم صف فروش می‌شود، و شما پشت شیشه می‌مانید.

بیایید هزینهٔ واقعی یک تعدیل را در تابلوی خودمان حساب کنیم، چون «فقط یک پای دیگر اضافه کن» ساده به نظر می‌رسد تا وقتی که رقمش را ببینید.

فرض کنید 1,000 سهم 10,000 ریالی دارید و می‌خواهید کالر ببندید: یک پوت بخرید و یک کال بفروشید.

• پای خرید: پریمیوم پوت، مثلاً 300 ریال در هر سهم، یعنی 300 هزار ریال.
• پای فروش: پریمیوم دریافتی مشابه، ولی وجه تضمین جداگانه بلوکه می‌شود — و آن رقم میلیونی است، نه چندصدهزاری. قواعدش در وجه تضمین قراردادهای آپشن.
• کارمزد: دو معامله، و اگر بعداً ببندیدشان، دو معاملهٔ دیگر. یعنی چهار کارمزد برای یک تعدیل.

و نکته‌ای که تازه‌کارها معمولاً دیر می‌فهمند: پریمیومی که از فروش کال می‌گیرید، از وجه تضمین کم نمی‌شود. پول نقد جداگانه‌ای باید موجود باشد. پس تعدیلی که روی کاغذ «بی‌هزینه» است، می‌تواند بخش بزرگی از سرمایهٔ آزاد شما را قفل کند.

نتیجهٔ عملی: پیش از هر تعدیل، سه عدد را بنویسید — پریمیوم خالص، وجه تضمین اضافه، و جمع کارمزدها. اگر مجموعشان از فایدهٔ مورد انتظار بزرگ‌تر بود، تعدیل نکنید.

و سه تفاوت ساختاری که در تمام این قسمت زیر متن بوده‌اند:

• هر قرارداد 1,000 سهم است. پس هر تعدیل نسبتی، حداقل هزار سهم می‌خواهد.
• قراردادها اروپایی‌اند. اعمال فقط در سررسید ممکن است — و این به نفع ماست: یک دستهٔ کامل از تعدیل‌های اضطراری کتاب، که پاسخ به تخصیص زودهنگام‌اند، اینجا موضوعیت ندارند. جزئیاتش در سبک اعمال قراردادهای آپشن.
• سفارش ترکیبی نداریم. هر تعدیل چندپایه، چند سفارش جداست و بین اجرای پاها قیمت می‌تواند برود. قواعد تابلو در انواع سفارش.

پنج قاعدهٔ تعدیل برای بازار ما

این پنج قاعده از خودمان است، نه از کتاب — ولی از دل همان محدودیت‌های بالا بیرون می‌آید.

قاعدهٔ دوم مهم‌ترینشان است و در هیچ کتاب خارجی نمی‌بینیدش. در بازاری با دامنهٔ نوسان و صف، «صبر می‌کنم ببینم چه می‌شود» می‌تواند به معنای «دیگر نتوانستم کاری کنم» تمام شود.

و قاعدهٔ پنجم، همان چیزی است که در بخش بعد نقدش می‌کنیم — چون بزرگ‌ترین خطر این کتاب همین‌جاست.

نقدها

سه ایراد، و اولی جدی‌ترین است.

یک: کتاب می‌تواند این توهم را بسازد که هیچ معامله‌ای را لازم نیست با زیان بست. وقتی برای هر وضعیتی یک تعدیل وجود دارد، ذهن خواننده به این نتیجه می‌رسد که همیشه راهی هست. ولی نیست. بعضی معامله‌ها اشتباه بوده‌اند و بهترین تعدیلشان، بستن است. نویسنده‌ها این را انکار نمی‌کنند، ولی ساختار کتاب — که فهرستی از راه‌حل‌هاست — ناخواسته پیام دیگری می‌دهد. این همان چیزی است که در اشتباهات رایج معاملات اختیار معامله هم فهرست کرده‌ایم.

دو: خشک است. سناریو، جدول، نتیجه؛ و باز از اول. برای مرجع بودن عالی است، برای یک‌نفس خواندن نه. راستش را بخواهید، این کتاب را باید مثل یک دفترچهٔ راهنما ورق زد، نه مثل یک کتاب خواند.

سه: فصل چهارم برای بخشی از خوانندگان جهان بی‌استفاده است — از جمله ما. پانزده درصد کتاب دربارهٔ موقعیتی است که در دسترس نیست.

و یک نکتهٔ به‌روزرسانی: ویرایش دوم برای 2010 است. ساختار تعدیل‌ها کهنه نمی‌شود، ولی توصیف پلتفرم‌ها و هزینه‌ها قدیمی است. آن بخش‌ها را رد کنید.

این کتاب برای کیست

این اولین کتاب این مجموعه است که با اطمینان می‌گویم برای تازه‌کار نیست.

برای شما خوب است اگر: چند ماه است معامله می‌کنید و موقعیت‌های باز دارید. یا بارها در موقعیتی گیر کرده‌اید و نمی‌دانستید چه کنید. یا سبدی از سهام دارید و می‌خواهید بدانید اختیار چطور می‌تواند شکل ریسک آن را عوض کند.

کافی نیست اگر: هنوز نمی‌دانید دلتا چیست — که برای آن کتاب سینسر یا آپشن به زبان ساده نقطهٔ شروع بهتری‌اند. یا دنبال فهرست ساختارها برای باز کردن هستید، که آپشن پلی بوک و انجیل استراتژی‌ها جایش‌اند.

و جای این کتاب در مسیر یادگیری کجاست؟ به نظرم کتاب سوم یا چهارمی است که می‌خوانید، نه اولی. اول باید بدانید یک کاوردکال چیست تا بفهمید چرا کاوردکالِ رول‌شده چیز دیگری است. اول باید یک بار در موقعیتی گیر کرده باشید تا بفهمید این کتاب دربارهٔ چه حرف می‌زند.

و شاید بهترین توصیف این باشد: بقیهٔ کتاب‌ها را می‌خوانید تا معامله کنید؛ این یکی را می‌خوانید چون معامله کرده‌اید.

و یک تفکیک که لازم است، چون دو کتاب این قفسه هر دو دربارهٔ ادارهٔ موقعیت‌اند: کتاب مک‌میلان یک دایرةالمعارف هزارصفحه‌ای است که مدیریت موقعیت یکی از ده‌ها موضوعش است و شما باید اسم استراتژی را بدانید تا پیدایش کنید. این کتاب، مدیریت موقعیت خودش کتاب است و از روی چیزی که دارید پیدا می‌شود. مک‌میلان برای وقتی است که سؤالتان نام دارد؛ این یکی برای وقتی که فقط یک مشکل دارید.

یک روش خواندن هم پیشنهاد می‌کنم، چون این کتاب را نباید از اول تا آخر خواند. فصل یک را کامل بخوانید — کوتاه است و بهترین بخش کتاب. فصل دو را فقط ورق بزنید و هر جا مفهومی را نمی‌شناختید، جای دیگری یادش بگیرید. فصل سه را کامل بخوانید، حتی اگر فعلاً فقط سهم دارید. فصل چهار را رد کنید. و فصل‌های پنج تا هفت را وقتی بخوانید که واقعاً آن موقعیت را باز کرده‌اید — نه زودتر.

و اگر بخواهید بفهمید تعدیل‌هایتان چرا این‌قدر گران قیمت می‌خورند، جوابش در کتاب ناتنبرگ است — نوسان ضمنی، همان چیزی که قیمت هر پای تازه را تعیین می‌کند.

جمع‌بندی

یک ساعت با کتابی گذراندیم که هیچ‌کدام از هشت کتاب قبلی این مجموعه جایش را نمی‌گیرند. ده جمله برای بردن به خانه:

1. فهرست این کتاب، فهرست موقعیت‌هاست نه فهرست استراتژی‌ها؛ خودتان را پیدا می‌کنید، نه معامله‌تان را.
2. 270 صفحه از 374 صفحه دربارهٔ تعدیل موقعیت‌های باز است.
3. سه قدم از پنج قدمِ فرمول SCORE، بعد از باز شدن معامله اتفاق می‌افتد.
4. برای یک سهم ساده، کتاب هشت تعدیل می‌شمارد — و نیمی از آنها تهاجمی‌اند.
5. جایگزینی با کال یعنی سود را نقد کنید و با بخشی از آن، بلیت ادامهٔ رشد بخرید.
6. استراتژی ترمیم، راهِ برگشت را نصف می‌کند و در عوض امکان سود را می‌گیرد.
7. در ترمیم هر دو کال فروخته‌شده پوشش دارند؛ در رایت نسبتی یکی‌شان ندارد. ظاهر یکی، ریسک متفاوت.
8. برای جبران 20 درصد زیان، 25 درصد رشد لازم است. این عدم تقارن با عمق زیان بدتر می‌شود.
9. بهترین تعدیل برای اکثر مواقع، ساده‌ترین است: بخشی از حجم را ببندید.
10. و قاعده‌ای که فقط در بازار ما لازم است: زودتر از آنچه فکر می‌کنید تعدیل کنید، چون نقدشوندگی وقتی غیب می‌شود که به آن نیاز دارید.

و اگر بخواهم کل کتاب را در یک جمله فشرده کنم: باز کردن معامله یک تصمیم است؛ نگه داشتنش، هر روز یک تصمیم تازه.

قدم بعدی می‌تواند همین امروز باشد: یکی از موقعیت‌های بازتان را بردارید، در ماشین حساب اختیار معامله ببینید یک پای تازه چه بلایی سر نمودارش می‌آورد، و قیمتِ تعدیل را پیش از نیاز داشتن به آن در ژورنال بنویسید. تعدیلی که از قبل تصمیمش گرفته شده، با تعدیلی که در لحظهٔ ترس گرفته می‌شود، دو چیز متفاوت‌اند.